CH Weekly - 大摩有眼不識「護國神山」？南深圳土產獨角獸！

前言

多謝Morgan Stanley（MS.NYSE，下稱「大摩」）同其他美資大行嘅報告，台積電（TSM.NYSE，下稱「tsmc」）股價急瀉。不過，產業分析師就對大行嘅睇法抱有極大懷疑，到底tsmc呢座「護國神山」優勢尚存，係「價值投資」理想選擇？定抑或無架喇，Samsung（005930.KRX）、Intel（INTC.NASDAQ）要彎道超車，我哋一齊睇睇！

另外，我哋成日提到Start-ups、Unicorns，有無諗過南深圳都出到一隻，不讓北深圳專美？投資地產又係咪一定無得輸？

焦點新聞

（1）大行真係認識半導體產業嗎？

Figure 1 (Source: Wccftech)

香港投資者對大摩、JP Morgan Chase（JPM.NYSE，下稱「細摩」）、UBS（UBSG.SWX）等發表嘅大行報告唔會陌生，但你哋有懷疑過，呢班分析師真正認識特定行業嗎？作為細行出身投資經理，CK好肯定咁答各位自己係離地嘅。讀財報、睇新報對理解一家企業當然有幫助，但同熟悉一個行業顯然有距離。大摩以長達83頁報告，下降tsmc評級，入面舉出多個論點，就被產業分析師SemiAnalysis撰文駁斥。大摩嘅多個論點都明顯不何常理，呢到揀部分同大家睇睇！

（1）大摩認為tsmc目前高達50%嘅Gross Margin會因為先進製程成本高企，議價能力下滑，而無法保持目前嘅高利潤水平。呢個說法嘅問題在於，一方面越嚟越多科網巨頭效法Apple（AAPL.NASDAQ）投入設計自家晶片，而Samsung、Intel良率不徍之下，生產力令各大巨頭趨之若鶩嘅tsmc，Gross Margin會無故被侵蝕乎？

（2）大摩將ASML（ASML.NASDAQ）、Infineon（IFX.ETR）分類為「Tech Innovators」，有能力推動Megatrends、達成30-40%業務成長；但係，tsmc就只能夠被視為「Tech Enabler」，只係屬於供應鏈一環，合理PE係20-25倍左右。原本推進到成個生態圈都唔能夠被稱為Innovator，如果無tsmc強大嘅客制化能力，Apple Silicon幾時面世到都係一個好問題。

（3）大摩又指，5G置換已經進入半途，未來對晶片需求會進入冷淡期。呢個已經唔係熟悉行業與否，而係缺乏常識。一方面，一眾大行日日吹噓Metaverse、Self-Driving、Virtual Realty等概念；另一方面，佢哋同大家講晶片已經無需求，思覺失調乎？

大行報告當然有優質分析，但係咪篇篇都係，相信就要交由各位讀者自行判斷。

Source：SemiAnalysis（原文喺呢度）

公開市場資訊

（2）tsmc係Samsung難以跨越嘅高牆

Figure 2 (Source: SemiWiki)

喺韓國做慣大哥，偏偏喺半導體行業長期落後於tsmc，Samsung當然心有不甘。據Business Korea就報導業界專家睇法，投資額、專業技術、同客戶信任係Samsung遲遲難以趕上tsmc嘅因素。

以投資額為例，Samsung嘅投資覆蓋半導體多個領域，包括佢哋領先嘅記憶體市場。結果，同專注代工嘅tsmc對比，Samsung代工技術只能夠用比上不足、比下有餘形容。直接結果就係，雖然Samsung成功量產5納米晶片，但良率難以同tsmc一拼天下，贏唔到Apple、Qualcomm（QCOM.NASDAQ）信任。要突破呢個局面，Samsung要專注，不過又可能犠牲記憶體領先地位，最終令呢家韓國巨頭舉步為艱。

Source：Wealth Magazine（原文喺呢度）

（3）第3代半導體降臨

Figure 3 (Source: EurekAlert)

2015年由田村製作所、AGC（5201.TYO）合資成立嘅日本半導體初創，Novel Crystal Technology成功量產第3代半導體晶圓。

第3代半導體以Gallium Oxide（Ga2O3）作為材料，喺光電子零件迉面有多樣化應用前景。市場調查機構富士經濟喺2019年就預期，Gallium Oxide市場規模到2030年可以達到1,500億日圓。

Source：MoneyDJ（原文喺呢到）

（4）Satya Nadella獲董事會一致選為主席

Figure 4 (Source: Microsoft News)

自2014年上任Microsoft（MSFT.NASDAQ）CEO嘅Satya Nadella，以「Mobile First Cloud First」為戰略，大力發展雲端業務，並取得顯著成效。喺佢嘅帶領下，Microsoft成為繼Apple之後，美國第2家市值達到2兆美元嘅上市企業。

上至之始，Satya Nadella為Microsoft帶嚟2大改變，第1項係大力發展雲端產品如Azure、Microsoft 365、Hololens AR等；第2項就係開放，不單增加對Linux系統嘅支持，亦完成開源Windows Terminal、收購Github、擁抱Chromium項目，大大扭轉Microsoft喺開發者社群之中嘅守舊形象。

CK睇緊Satya Nadella嘅自傳《Hit Refresh》，之後有機會再同大家分享。

Source：The Verge（原文喺呢到）

本週初創

（5）

Figure 5 (Source: Yahoo News)

區塊鏈遊戲企業Animoca Brands（AB1.ASX）喺5月獲英國Kingsway Capital帶領投資接近9,000萬美金之後，估值超過10億美金，成為南深圳土產獨角獸。集資前Animoca已經發行過《The Sandbox》、《F1 Delta Time》、《Astro Boy》等多款遊戲。

運用Non Fragile Token（下稱「NFT」）技術，Animoca容許玩家遊戲入面嘅工具、武器進行交易。創辦人Yat Siu喺接受訪問時就提到，傳統遊戲如《Minecraft》、《Animal Crossing）都無俾玩家取得數碼資產實質擁有權，購得嘅工具局限喺單一遊戲生態。佢預期隨住區塊鏈遊戲市場成熟，未來玩家真正擁有數碼資產，能夠喺區塊鏈生態嘅各遊戲之間轉移，即我哋多次探討嘅Metaverse概念。成日話打機無錢途，Animoca針對呢個講法提供「Play to Earn」模式，令玩家透過區塊鏈遊戲，取得不低於傳統工作嘅收入。

Animoca表示，集資所得將主要用於收購合適公司、研發新產品、及作策略投資。Crunchbase資料顯示，呢間本地獨角獸目前已經有35項投資，包括近期火熱嘅區塊鏈社交平台Kikitrade、丹麥獨立遊戲工作室Bright Star Studios等。

Source：Silicon Angle（原文喺呢到）

精選專題

（6）如果，辦公室需求返唔到轉頭？

Figure 6 (Source: The New York Times)

華人對買磚頭近乎偏執嘅心理，CK唔止一次喺自己嘅Capital Heights表示不解。誇張嘅係，佢哋唔止對本地物業有興趣，由90年代北上廣深、到早年嘅日本樓、到近年再次乘移民概念冒起嘅英國樓，都不乏南深圳人足跡。如果佢哋只係買REITs，起碼都有個專業管理人代為收租、處理各項複雜稅務問題，但南深圳人鍾意向高難度挑戰。Well，人哋嘅錢邊到我管，今期同大家睇睇The New York Times關於美國大城市核心地段房產，遭到武漢肺炎延伸效應重創嘅文章。

據報導，Manhattan CBD辦公室市值喺一年之內暴跌25%，導致市政府財務收入下滑10%。當Brookfield Asset Management（BAM.NYSE）行政總裁Bruce Flatt大力唱好樓市，認為主要行業最終都會重返辦工室之際；細摩、Ford（F.NYSE）、同Salesforce（CRM.NYSE）等大型機構正考慮放棄高昂嘅辦公空間。細摩行政總裁Jamie Dimon就指，Work from Home（下稱「WFH」）顯著減少公司對房地產嘅需求，估計每100名員工只需要60個座位；房地產投資公司Land and Buildings投資總裁Jonathan Litt亦指，WFH已被證實可行，故此對New York寫字樓市場抱負面看法。

房地產咨詢機構Cushman and Wakefield（CWK.NYSE）以數據證實呢種睇法，全美國市中心辦公室空置率高達16.4%，喺近10年最高水平。當然，Bruce Flatt唔係孤單，Amazon（AMZN.NASDAQ）係少數公開表示希望員工重回辦公室嘅科網巨頭。

我只可以講，全球流動性大增之下，個別現金流穩定嘅房地產，價值會繼續上升。但唔同地區、文化都會對房地產表現造成影響，例如喺有啲地方，妹仔可以大過主人婆，租客嘅權利大於業主。作為投資者，最忌係一本通書讀到老，事關手上嗰本書，好多時走出南深圳已經唔適用。老土講句，過往紀錄不代表將來表現！

Source：36Kr（原文喺呢到）

權益申報

筆者現時持有Brookfield、Microsoft及tsmc嘅普通股權益。